Les origines de la mondialisation financière (1880-1913)

FLANDREAU, ZUMER, Les origines de la mondialisation financière (1880-1913), 2004.

 

Aurait pu se sous-titrer : esquisse de lecture néo-institutionnelle de la mondialisation puisque recours aux variables de prédilection de North : idéologie, culture, croyances-réalité.

Ou encore : Vers une remise en cause du rôle de l'étalon-or; ce qui est très intéressant car un auteur comme RUEFF associe justement les 2 aspects.

 

Début intéressant. Déjà la citation de Schumpeter sur l'innocuité des anticipations comme cause ultime des phénomènes économiques. Ensuite un raisonnement bizarre sur le rôle des consensus et des politiques publiques. Ainsi les gouvernements devraient tenir compte des consensus afin de pratiquer des politiques qui attirent les capitaux dans une économie mondialisée. Mais d'où vient le consensus lui-même? D'ailleurs en citant le consensus de Washington, je ne suis pas sur que les auteurs soient bien inspirés. Mais les auteurs reconnaissent la difficulté du lien :

causes effectives – perception effective des causes par les acteurs – réactions des pouvoirs publics.

Ils déclarent, dans une verve northienne : "La théorie pure n'est pas un guide fiable. Les croyances façonnent les pratiques. Les pratiques façonnent les croyances", p. 12.

D'où une monographie sur les flux financiers fin 19ème, très important. Déjà déconnection épargne intérieure-I.

 

Premère ére de mondialisation : 1848 – 1914.

Deuxième ère : 1973 – aujourd'jui.

 

Etalon-or jouit pour beaucoup de vertus ayant permis la première mondialisation avec en plus dfes prescriptions d'intervention politique pour maintenir la parité-or des monnaies. Dans l'optique des auteurs on en saisit l'importance : faire ce que les acteurs s'attendent à ce que l'on fasse. Il y a ainsi renforcement mutuel des anticipations. L'étalon-or symbolise de surcroît les règles au fondement deu consensus économiquye de l'époque en faveur de l'orthodoxie financière.

 

Or l'étalon-or a constitué un boulet et en particulier durant l'Entre-deux-guerre avec les inconséquentes politiques de déflation, cf. EICHENGREEN, TEMIN (2000).

 

La mentalité apparaît alors centrale pour expliquer les phénomènes économiques et ne peut plus être considérée comme un résidu. D'où l'intérêt d'un modèle qui mettent en évidence les éléments qui ont joué sur les croyances de l'époque.

 

Cette monographie a donc pour objet les racines de la crédibilité financière durant la première mondialisation. Nouvelel méthode, pmar le bas, par induction, à partir des acteurs et de ce qui était considéré à l'époque comme une bonne politique. Il apparaît ainsi que les facteur usuellement mis en vant sonst en fait secondaire comme : l'étalon-or, la technologie (l'innovation financière), le libre-échange. C'(est en fait "la capacité des Etats à collecter des ressources et à assurer le service de leur dette [qui] détermine le coûit auquel ils peuvent attirer les capitaux", p. 15.

 

I/Les règles du jeu : convergence des taux d'intérêt et mondialisaiton financière.

 

Pour FELDSTEIN et HORIOKA (1980), une faible corrélation entre S intérieure et I traduit une forte mobilité du capital.

Processus de globalisation non linéaire, si on le suit d'après la prime de rendement (selon le risque pays). En fait prime augmente à partir de 1890 suite au défaut de paiement de l'Argentine et à la chute de la maison Baring.

 

II/Le culte du veau d'or.

 

Question de fonds : Est-ce la diffusion de l'étalo-or parti de la GB (1821) et qui atteindra son apogée au début du 20ème siècle qui a entraîné la réduction des primes de rendement entre pays, notamment entre pays développés et pays émergents de l'époque?

Comme certaines mesures forment un paquet global, voir mises sur l'effet d'anonces, il est difficile de faire la part des choses. Exemple du Japon avec l'entrèe dans l'ère Meiji, son cortège de réformes dont la sécurisation des droits de propriété et l'adoption de l'étalon-or en 1897 et chute de la prime effectivement. Y a-t-il donc disjonction entre la sécurisation juridique des droits et l'étalon-or? Cela remet-il en cause l'analyse de RUEFF? Entre autres l'adoption de l'étalon-or faisait suite à la victoire contre la Chine, donc à l'émergence du Japon comme puissance régionale et à l'indemnité reçue placé à Londres comme gages des futurs emprunts.

Le problème est qu'on ne peut véritablement mesurer l'impact de la culture, de l'idéologie ou du consensus sur la crédibilité et les anticipations, ce qui me rappelle une idée de BOLLAND, p25. A l'époque en tout cas, un lien était étbli entre race, culture et performances économiques, cf. Propos du statisticien anglais BAXTER qui annonce la terminologie en termes de PIGS, comme quoi une perspective historique est toujours fructueuse ou encore la citation de DORNBUSH sur la "lire" "turque"! Dans sa Science des finances, Leroy-Baulieu discutent des thèses racialistes pour les critiquer.

Quelles étaient alors les théories en vogue parmi les investisseurs à l'époque CAD sur les acteurs de la mondialisation financière?

 

4/Motivations micro-économiques et comportements macro-économiques.

 

Le banquier J. LAFFITE définit déjà le marché financier comme le "grand jury des capitaux de l'Europe", du classement du "crédit des Etats". Ainsi le prix des obligations est la mesure de la réputation des Etats. Donc à partir des éléments de l'époque, des facteurs importants, il doit être possible de voir si ces derniers ont effectivement joué sur le cours des obligations. D'où référence à une étude antérieure sur le service financier du Crédit Lyonnais cherchant à évaluer le risque souverain notamment suite à la crise argentine de 1890. D'où la création d'indicateurs de solvabilité des Etats. En 1898, un document interne donne l'un des premiers exemples de notation de la dette souveraine : 3 signatures de I à III. Il existe de toute évidence une forte corrélation entre le classement établi par le CL (micro) et le prix des obligation mesurée à travers les écarts de rendement, +ou – (Macro).

 

5/Ce que l'homme a en tête : théories pratiques.

 

Le fardeau de la dette (CAD le service de la dette) et le risque de défaillance apparaîssent très vite comme des arguments de poids.

Les auteurs considèrent que c'est la dimension politique, influençant directement le montant de l'endettement (ex. Guerres), qui était perçu comme centrale à l'époque. Et de citer la fameux article de North et Weingast pourtant critiqué par Clark, sur la révolution de 1688. En obligeant le souverain à rembourser sa dette, les Parlements améliorent les conditions d'emprunt et donc le développement économique. Remarquons au passage que peu importe la véracité de cette argumentation. Il suffit que les acteurs de l'époque y aient crus et aient agis en conséquence. Sur ce point je suis évidemment d'accord. Pour A. Wagner, la constitutionalité de l'Etat est le garant politique d'une dette publique crédible où s'exerce un contrôle rationnel.

 

6/ Données empiriques : différentiels de taux d'intérêt et fardeau de la dette.

 

La monographie aboutit à la conclusion qu'à l'époque c'est le fardeau de la dette mesurée par le rapport entre le service de la dette et les recettes fiscales qui constitue la mesure de sa viabilité et non le régime de change.

Au final les auteurs sont en mesure d'expliquer la convergence des taux d'intérêt à la veille de la guerre par la réduciton du fardeau de la dette. Ainsi :

Baisse du poids de la dette => Interprétation en termes de sécurisation => Hausse des prêts à l'étranger => Forte intégration financière en 1914.

Cet assainissement doit beaucoup pour les auteurs à la forte croissance de l'époque et en tout cas pas à l'étalon-or. Aussi faut-il ensuite déterminer quel critère était à l'oeuvre à l'époque pour évaluer la signature d'un pays : critère commercial (X) ou fiscal (bonne gestion des finances publiques)?

 

9/Conséquences sur le développement.

 

De 1849 à 1889 prédomine le critère commercial car pays riches disposent de richesses convoitées par les autres, donc X. R. L. Nash explique notamment qu'il n'y a pas de risque de défaillance tant que les X couvrent la dette. Dans cet ouvrage il y a un tableau intéressant rapportant la dette des Etats (selon un taux à 5%) à leurs X.

Sue la période 1850-60, le commerce progresse 3 x + vite que la P! On a parlé aussi de l'"épidémie du libre-échange", étant donné donné son aura intellectuelle. Ainsi toute politique d'ouverture se traduisait par un afflux de K, puisqu'étant le signe d'un développempent futur dans les esprits.

De 1889 à 1914, c'est le critère fiscal qui sert de + en + de référence, du type :

Endettement => Amélioration des infrastructures => Economie + efficace => Remboursement + facile.

D'où certaines pratiques visant à exclure de la dette les dépenses d'infrastructure, de distinguer dépenses productives et improductives. Tout celà éloigne en tout cas de l'idée d'un siècle hostile à l'intervention de l'Etat. Ce qsui compte c'est sa capacité à gérer son pays et à promouvoir le développement.

Loin d'être contradictoires ces 2 critères sont en fait corrélés.

En tout cas les auteurs tirent du glissement historique entre les 2 critères une leçon valable pour les temps modernes : Les investisseurs se sont moins intressés à la défense inconditionnelle du libre-échange qu'à la recherche des politiques appropriés selon les pays. Les acteurs, - dogmatiques que les économistes?

 

Plus que les politiques d'ouverture, ce sont les politiques de sécurisation des I qui favorisent la mondialisation.

 

10/Leçons et conclusions.

 

2 vagues d'intégration : 1) -> 1880, 2) A partir de 1900.

Rôle secondaire des progrès de la technologie financière, de la diffusion de l'étalon-or.

Rôle central de l'offre à travers la perception qu'ont eu les investisseurs de la qualité des politiques financières mise en oeuvre dans les pays emprunteurs. Toute détérioration du risque souverain => Prime de risque => Moindre accès aux capitaux.

C'est donc la réputation d'un pays, plus que l'ouverture du marché des capitaux qui favorise l'intégration financière, ce qui risque de désavantager les pays en développemenbt, déjà pauvres en capital.

L'adoption de bonnes politiques intérieures favorise l'ouverture plus que la libéralisation elle-même.

 

Les auteurs prétendent que ces causes ont été ignorées dans le débat récent (ex. CLEMENS-WILLIAMSON : "Wealth bias in the first global capital marketboom, 1970-1913, NBER), mais ne faudrait-il pas désormais l'actualiser, suite à la crise des subprimes et à la crise greque?

 

D'où une question plus générale sur le rôle de la libéralisation des marchés, cf. STIGLITZ, KRUGMAN et la crise asiatique par exemple : Elle est au mieux secondaire, au pire néfaste.

 

Fardeau de la dette comme synthèse des données macroéconomiques et donc variable clef de l'accès au marché.

L'adoption de l'étalon-or n'indique pas qu'une bonne politiuqe sera suivie, mais qu'elle évitera les déficits jumeaux. Le choix d'un régime de change est la conséquence et non la cause de la mondialisation. D'ailleurs le retour prôné après la PGM à l'étalon-or était voué à l'échec : endettement, faible croissance voir crise mondiale amenant une hauisse des primes de risque et in fine un repli de l'intégration financière.

Rôle important des crises politiques (guerres par exemple) qui menacent la crédibilité par l'endettement.

Forte réactivité des taux (corrélés positivement) à la démocratie, gage de récupération des fonds investis.

Importance de la viabilité budgétaire et des dépenses asurant le développement économique, seule gage véritable des remboursements futurs.

 

Ce dernier point devrait être étudié pour analyse la crise grecque!

 

C'est donc l'absence de développement qui met la mondialiusaiton en péril et non de mauvaises politiques commerciales.

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